观点简述：

　　2015年8月1日新疆八一钢铁股份有限公司(以下简称八钢股份)发布公告称，公司全资子公司新疆八钢南疆钢铁拜城有限公司(以下简称“南疆钢铁”或“南疆基地”)于2015年7月31日起阶段性停产，待钢材市场有所好转后，再择机恢复生产。八钢股份控股股东宝钢集团新疆八一钢铁有限公司(以下简称“八一钢铁”或“公司”)截至2015年7月末尚有银行间市场存续债券63亿元，其中CP13亿元、SCP30亿元、MTN20亿元。

　　我们观点如下：

　　1、新疆区域产能过剩严重，需求下行背景下钢价持续下跌且短期内无止跌迹象，或是本次公司关停产能的主要原因。

　　2、八一钢铁虽在区域内规模优势明显，原燃料供应稳定性强，但区域经营生态恶化背景下，公司亦难独善其身。

　　3、南疆基地有助于强化公司规模优势，但市场低迷、钢价下行影响产能发挥，从而拖累公司整体业绩表现。

　　4、公司近年亏损加大，对权益规模形成侵蚀，杠杆率持续提升，经营现金流恶化，偿债能力不断减弱，考虑疆内地位及股东支持，公司短期周转可维持，但偿债指标弱化、财务风险增大已是不争事实，且未来仍存在较大弱化压力。

　　5、新疆区域钢铁行业较差的经营环境短期难以改善，公司2015年扭亏压力依旧很大，关注产能关停可能带来的产销下降、资产减值准备以及带来的财务弱化等不利因素对公司信用品质的影响。

　　新疆区域钢铁产能过剩严重，钢材价格持续走低，受区域环境恶化及南疆钢铁基地投产影响，八一钢铁产能利用率持续降低

　　自2011年新一轮对口援疆项目开展以来，多家内地钢厂进疆新建钢铁产能，据不完全统计新疆地区钢铁产能从2010年的800万吨增长至2013年的2,300万吨，但同期2012~2014年新疆地区粗钢产量分别为1,138.20万吨、1,176.90万吨和1,213.39万吨，产能利用率不到60%。在宏观经济下行影响下新疆钢材市场需求持续低迷，钢材价格屡创新低，且新增产能的释放加剧了区域产能过剩的局面，导致新疆钢材价格加速下行。2013年10月至2014年9月，乌鲁木齐螺纹钢价格持续低于全国均价，且自2014年四季度至2015年初，乌鲁木齐螺纹钢短暂维稳并高于全国均价后，在3月份又继续降价并且自2015年5月起新疆乌鲁木齐螺纹钢价格已逐步低于全国平均水平：截至2015年8月3日新疆乌鲁木齐螺纹钢价格(20mm)已跌至2,050元/吨，低于全国平均价格164元/吨。

　　八一钢铁是新疆自治区产能规模最大的钢铁生产企业，在生产规模、技术装备、产品结构及营销网络等多方面有一定优势。公司尽管在全国范围内规模优势不突出，但区域规模优势明显，近三年粗钢产量占新疆地区的比重在65%左右，占西北五省的20%以上。在原燃料供应方面，公司铁矿石自给率保持在30%左右，为行业内较高水平，并拥有储量较大的焦煤资源。

　　公司2011~2012年整体产能保持稳定，但随着2013年末南疆基地建设完成，整体产能实现了较大规模增长，截至2014年末公司已具备年产生铁925万吨、粗钢1150万吨以及钢材1045万吨的生产能力。但公司产量并未随产能提升而保持同比增速，在产能过剩、需求疲软、价格下行的背景下，公司粗钢产能利用率由前期的80%以上下降为2014年的67%。

　　南疆基地投产有助于强化公司规模优势，但市场低迷及价格下行影响产能发挥，从而拖累整体业绩，预计关停后公司的产销量受到一定影响，但由于期限未定实际影响尚不确定

　　南疆钢铁基地是公司2010年开工建设的新疆自治区重点建设项目，投资金额约为105亿元，该项目共建有1800m3高炉2座，430m2烧结机一座，120t底复吹转炉两座，项目年产钢300万吨，其中线材60万吨，棒材170万吨，薄带60万吨。该项目于2014年1月正式投产，投产后2014年1季度的粗钢产量较去年同期上涨，但全年受区域竞争加剧影响产量增长有限，南疆钢铁投产后南疆当地及周边市场供需失衡，钢材价格明显低于全疆平均水平，2014年南疆钢铁全年产量约为125万吨，产能利用率为41.67%，2014年末总资产为107.38亿元，注册资本32亿元，全年实现收入25.38亿元，净利润为-11.23亿元。

　　公司子公司南疆钢铁2015年上半年因设备检修连续停产3个半月，自4月15日起，复产3个半月后，自2015年7月31日起南疆钢铁阶段性停产，待钢材市场需求有所好转后择机恢复生产。受设备检修影响2015年一季度公司的产量持续下降，2015年1~3月公司生产生铁113万吨、粗钢112万吨和钢材111万吨，分别较2014年同期下降31.52%、42.27%和40.64%。

　　从产量来看，南疆钢铁的产量约占公司总产量的16.29%，2014年收入占公司总收入的11.56%，2014年末资产占公司总资产的20.60%。本次关停后，公司的产销量将受到一定影响(由于本次停产期限未能确定，其对公司实际产销的影响尚不明确)，考虑到南疆地区的钢铁需求低迷及钢材价格持续下跌的情况，以及公司初期产能未能发挥，较高的折旧摊销费用导致钢铁成本高于销售价格，据测算生产所带来的损失与高炉停产后的损失相当，但由于南疆地区目前供需不平衡，已有库存消化尚需要时间，故公司做出阶段性停产的举措，但考虑停产后所带来的资产减值准备，本次停产对公司账面利润的影响尚不明确。考虑到2015年1季度公司利润总额为-10.77亿元，公司2015年扭亏为盈的难度较大。

　　公司受南钢项目拖累2014年亏损严重，且经营净现金流持续下降，对债务的保障程度不断减弱，整体偿债指标很差，财务风险增大，且母公司经营性业务亦表现亏损，持有上市公司股份对债务的保障程度较弱

　　2014年以来受南钢项目拖累公司整体成本费用率增加至110.47%，最终使得利润总额亏损达26.58亿元。2015年1季度以来受行业整体和地域气候因素影响，公司的营业总收入和利润总额分别为24.28亿元和-10.78亿元，处于严重亏损状态。现金流方面，2014年公司仍以票据结算为主，但现金收入比和付现比均下降至99.80%和76.60%，最终使得经营净现金流较上年有所下降，直至2015年1季度下降至-3.24亿元。受南疆钢铁完工转固影响，2014年公司投资活动现金净流出下降至22.07亿元，未来仍可能缩减规模，资本支出压力不大。债务负担及偿债指标方面，近年公司有息债务继续上涨，截至2015年1季度末达到317.20亿元，同时受经营亏损影响公司所有者权益下降至2015年1季度末的73.70亿元，受此影响资产负债率和全部债务资本化比率攀升至2015年1季度末的85.78%和81.15%，整体负债率在行业内处于较高水平。公司控股股东宝钢集团派驻高层进入公司成立“扭亏”专项小组，采取多项措施减少2015年的亏损，但短期内公司亏损局面扭转难度较大，所有者权益仍有下降的可能。受主业亏损影响，经营活动现金流入量和现金类资产持续下降，对短期债务的保障程度亦不断减弱，公司2014年经营现金流入量和现金类资产对短期债务的覆盖程度只有0.87倍和0.12倍，而 2014年全部债务/EBITDA则升至41.52倍，EBITDA利息保障倍数下降至0.47倍，整体看偿债指标很差，且仍有弱化的趋势，财务风险增大。

　　截至2014年末母公司资产总额为325.45亿元，全部债务达到190.89亿元，资产负债率和全部债务资本化比率为79.36%和73.97%。母公司的业务主要为铁水生产和能源供应，2014年的收入为144.28亿元，主要为向下属子公司销售产生的收入，但已连续3年经营性业务亏损，2014年经营净现金亦仅3.89亿元。另外，公司2014年末的长期股权投资为62.95亿元，其中持有上市公司八一股份(600581.SH)4.07亿股，占总股本的53.12%，截至2015年6月8日公司已将其股份减持至3.83亿股，占总股本的50.02%，以2015年8月3日的股价10.00元计算，公司持有的上市公司股份市值为38.34亿元，占母公司2014年末全部债务的比例为20.08%，对2014年末短期债务的覆盖比例亦仅24.72%，股票对债务的覆盖程度较低。

　　作为新疆最大的钢铁生产企业，公司对于解决区域就业、增加税收并带动相关产业发展意义重大，近年来获得了股东较大力度支持。2007年宝钢集团以人民币30亿元增资重组公司，2014年10月宝钢集团以两条COREX生产线和中央财政拨付国有资本经营预算资金对公司增资9.59亿元，同时公司第二大股东新疆投资发展(集团)对公司增资1.69亿元，此外宝钢集团还通过派驻技术专家小组从生产经营、工艺改进、采购销售等方面对公司进行对口支援。截至2015年3月末公司共获得银行授信361.01亿元，尚未使用授信额度113.80亿元。

　　中债资信认为考虑疆内地位及股东支持，公司债务短期周转可维持，但在经营环境持续恶化的背景下公司偿债指标弱化、财务风险增大已是不争事实，且未来仍存在较大弱化压力。未来短期疆内钢企较差的经营环境难以改善，“一带一路”带来的项目需求落地仍待时日，公司仍面临很大的扭亏压力，关注关停产能带来的产销下降、资产减值以及带来的财务弱化等不利因素对公司信用品质的影响。